天通股份 (600330.SH) · 投研画像

报告日期：2026年8月10日 (UTC)

财务报告：截至2026年第一季度未经审计的季度报告（2026-03-31）及2025年年度报告（2025-12-31）

1. 核心投资逻辑

• 评级：谨慎。基本面处于“电子材料主业放量”与“光伏装备大额计提减值”交织的深蹲出清期；受下游光伏行业产能过剩拉长回款周期影响，公司2025年及2026年一季度连续亏损（2025年归母净利润 -1.65 亿元，2026Q1归母净利润 -0.42 亿元）；且实控人一致行动人于2026年6月完成大幅减持，业绩触底反转尚需验证。
• 一句话定义：天通股份是一家以软磁材料、压电晶体、蓝宝石等电子新材料为核心，兼具晶体与粉体专用设备研发制造能力的研发驱动型电子材料与智能装备企业。
• 核心看点：
  1. 电子材料主业承压企稳与结构升级：2025年电子材料制造业务实现营收28.17亿元（同比+24.67%），芯片电感材料成功导入AI服务器电源模块，磁性材料受益于算力及新能源车需求增长。
  2. 铌酸锂/钽酸锂压电晶体技术突破：8英寸压电晶圆实现量产，12英寸成功制备，切入800G/1.6T高速光模块（薄膜铌酸锂方案）与5G/6G射频滤波领域，具备国产替代龙头潜力。
  3. 光伏设备包袱加速出清：2025年已大额计提信用及资产减值损失2.57亿元，随着光伏装备业务缩量，最坏的资产质量阵痛期正逐步过去。
• 收益来源属性：这笔投资在短期主要赚的是行业 β 的周期出清与底部反转（光伏装备减值压力的见底释放），中长期赚的是公司自身 α（薄膜铌酸锂晶片国产替代市占率提升、AI服务器芯片电感大客户放量）。
• 商业模式本质：
  • 核心盈利模式是利用“材料+设备”双轮驱动的协同效应，自研长晶/烧结装备以降低电子材料生产成本并提升品质，赚取高壁垒材料的技术溢价。
  • 相比对手（如横店东磁、铂科新材），其突出优势在于晶体生长设备与材料全产业链研发能力；
  • 正在面临的重大压力：下游光伏组件/电池厂商大面积亏损导致设备订单收缩（2025年装备业务营收同比下降62.41%），且巨额应收账款回款滞后；常规软磁与蓝宝石材料面临行业低价竞争压力。
• 关键假设提示：
  1. 光伏客户应收账款不再出现系统性大面积违约，信用减值计提在2026下半年见底。
  2. 薄膜铌酸锂压电晶圆及AI服务器芯片电感顺利完成核心客户认证并实现大规模批量供货。

8. 反方视角与不买入理由

切换至极度苛刻的做空/排雷视角，当前不应该买入天通股份的核心理由如下：

• 反向拆解多头信仰：
  1. 拆解“AI/光通信铌酸锂核心标的”期权信仰：公司“大尺寸射频压电晶圆项目”已被迫延期，从量产到大规模贡献重大利润尚需较长时间；公司已在业绩说明会中明确否认了市场关于“与中际设立合资公司”及“送样Lumentum认证”的传闻，资本市场炒作的“光模块直接绑定”缺乏短期的事实支撑。
  2. 拆解“坏账减值一次性出清”信仰：公司账面存货高达 14.62 亿元，应收账款 17.53 亿元，其中2-3年账龄应收飙升至 6.5 亿元且集中在极度困难的光伏行业。这并非一次性坏账计提就能解决，后续季度大概率仍将持续失血。
• 行业/需求的系统性拖累：
  • 专用装备业务受下游光伏全行业产能过剩惨烈“内卷”的影响，需求出现断崖式下跌（2025年装备收入骤降62.41%），且短期内难见明显复苏，成为拖累公司整体利润与现金流的巨大沉没包袱。
• 交易结构与真实回报率磨损：
  • 2025年由于归母净利润为 -1.65 亿元，公司取消现金分红；当前股息率仅 0.08%，缺乏长期资金所依赖的现金收益防护垫。
  • 股价在近20个交易日内短线大幅拉升（自16.15元涨至23.01元，涨幅近40%），PB已达到 3.62 倍，估值已透支了未来两年业绩反转的乐观假设。
• 反方总结（灵魂拷问）：如果你决定不买入天通股份，你的理由应该是：
  1. 资产质量隐患未除：2-3年账龄的6.5亿元光伏应收账款与14.62亿元存货犹如“达摩克利斯之剑”，减值利空尚未彻底出清。
  2. 业绩缺乏确定性盈利锚：2025全年与2026Q1持续亏损，扣非净利润表现恶劣（2026Q1扣非 -0.51 亿元）。
  3. 公司治理信任折价：实控人家族一致行动人在公司业绩深蹲期于2026年6月完成逢高减持套现，且核心募投项目两度延期。
  4. 赔率性价比不足：PB达3.62倍，距离估值铁底存在显著下行风险，买入的安全边际极低。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）
  1. 8英寸薄膜铌酸锂/钽酸锂压电晶圆在头部光模块厂商中获得重大采购订单或认证突破。
  2. 光伏设备拖欠应收账款催收取得突破性进展，带来大额坏账准备的冲回。
  3. AI服务器芯片电感材料在核心电源客户的单季出货量实现翻倍式增长。
• 一句话判断：当前更接近需要观察的潜力股（受光伏设备资产减值拖累陷入亏损，虽然AI电感与铌酸锂晶片具备长期突破潜力，但当前PB 3.62倍安全边际不足，且实控人一致行动人刚刚完成减持，应耐心等待减值彻底出清及扣非净利润扭亏信号）。