加幂科技 (08198.HK) · 投研画像

报告日期：2026年8月6日 (UTC)

财务报告：截至2025年12月31日止年度之2025年全年财报（发布于2026年3月27日/4月22日）；以及截至2026年7月公开披露的股权变更、算力合资企业与配股公告。

1. 核心投资逻辑

• 评级：谨慎。公司频繁跨界转型，主业规模极小且持续严重亏损（2025财年亏损占营收比超188%），高度依赖在二级市场配股增发“输血”，资产质量与商业模式可持续性堪忧。
• 一句话定义：加幂科技是一家处于从传统加密矿场/大数据中心租赁向Web3.0链上数据及AI平台型算力服务转型期的港股GEM板微型市值科技公司（08198.HK）。
• 核心看点：
  1. 概念跨界叠合：尝试从单一算力/托管托管服务切入Web3.0链上数据分析平台（ChainStream）以及AI推理平台型算力等当前高热度赛道。
  2. 海外算力基地出海：在美国保留有约11兆瓦（MW）处理能力的大数据中心，并尝试通过向当地电网出售剩余电力获取补充收益。
  3. 资本运作高频：通过折让配股与授出购股权频繁补充现金流，短期账面现金因配股有所改善。
• 收益来源属性：高度归因于行业 β 与主题炒作（Web3.0、概念算力、稳定币基建）。公司自身不具备强 α（核心技术壁垒弱、无规模优势、ROE长期严重为负）。
• 商业模式本质：
  • 当前实质：本质是极小规模的重资产/重电力转售业务（机房租赁与电力供应）。与行业巨头（如万国数据、CoreWeave等）相比，毫无规模效应和供应链议价权。
  • 面临压力：面临极大的追赶与颠覆压力，香港数据中心已于2025年6月停运；新布局的ChainStream及AI算力平台尚处于极早期，缺乏大客户验证，极易被成熟云巨头或原生Web3基础设施替代。
• 关键假设提示：此逻辑成立依赖于**“配股资金能顺利转化为真实算力/数据服务收入，且公司不会因持续亏损触及退市或流动性枯竭”**。

8. 反方视角与不买入理由

针对多头看好的“Web3新基建第一股、AI算力爆发、手握大额配股现金”等信仰，做空/排雷视角下的反拆如下：

• 反向拆解多头信仰：
  • “手握8000万+现金，算力转型蓄势待发”：账面现金完全依赖向二级市场“抽血”（配股）获得，而非主业经营积累。一旦市场环境转冷导致配股失败，现金消耗极快（仅2025年行政及研发开支就高达9,800万港元）。
  • “AI算力与ChainStream数据平台壁垒”：公司2025财年研发投入有限，算力体量（美国11MW）在行业中仅属于微型机房；境内新设合资算力公司注资仅千万元级别，在动辄数十亿美元的AI硬件竞赛中无法形成任何规模与采购成本优势。
  • “历史名称频繁变更”：公司历史曾用名包括“新濠环彩”、“乐透互娱”等，多次变更公司名称与主业方向，反映出长期的“追逐热点炒作”属性，缺乏长期专注的产业深度。
• 行业/需求的系统性利润压榨：
  • 算力租赁行业正在进入重资产与电费成本的比拼阶段。顶级大厂直接与芯片与电力巨头签约，中间商平台型算力服务的毛利被严重挤压。
• 交易结构与真实回报率磨损：
  • 标的位于香港创业板（GEM），流动性极度匮乏，日常成交额经常仅数十万港元。投资者买入容易但退出极难，存在巨大的交易滑点风险。
  • 无任何分红，高管薪酬与股权激励大幅磨损股东权益。
• 反方总结（灵魂拷问）：

  如果你决定不买入该标的，你的理由应该是：

  1. “造血能力丧失”：年营收仅四千多万港元，却亏损近九千万港元，本质是一家靠二级市场配股维持运营的概念型公司。
  2. “估值极其高昂”：在核心业务大幅下滑、持续失血的情况下，市净率（PB）竟高达近7倍，市销率（PS）超25倍，安全边际极低。
  3. “股权稀释风险巨大”：公司习惯通过折让配股与大量发放购股权补充资金与激励，老股东的每股含金量被不断削弱。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）：
  1. 2026年7月配股及合资算力公司落地进度：观察筹资9,700万港元配股能否顺利完成，以及境内AI算力合资企业能否产生实质性商业化订单收入。
  2. 2026年中期业绩公布（预计2026年8月下旬）：观察亏损是否因非现金购股权开支减少而收窄，以及新业务（ChainStream）的真实收入占比。
• 一句话判断：
  • 当前更接近：应当回避的价值陷阱 / 概念炒作标的。
  • 该判断对**“公司能否停止主业失血并实现AI算力业务规模化变现”**这一假设最为敏感。