绿茶集团 (06831.HK) · 投研画像

报告日期：2026年8月5日 (UTC)

财务报告：基于绿茶集团(06831.HK)2025年年度报告（截至2025年12月31日止年度，发布于2026年3月/4月）及2025年中期报告（截至2025年6月30日止半年度）。

1. 核心投资逻辑

• 评级：良好。公司依托“高质价比+新国风”定位实现拓店与营收高增，单店回收期显著缩短且派息慷慨；但核心翻台率与客单价微降，且面临第二大股东清仓带来的二级市场筹码压力，短期需观察单店效率拐点。
• 一句话定义：中国第三大休闲中式餐饮连锁龙头，以融合菜与极致质价比为特色，正处于三四线城市广度下沉与东南亚出海双轨扩张阶段。
• 核心看点：
  1. 规模扩张与单店模型双优化：2025年净增门店144家（总数达609家），新店现金投资回收期由19.3个月压缩至12.6个月，推动2025年营收增长24.1%至47.63亿元，经调整净利润大增41.0%至5.09亿元。
  2. 高股息与高ROE防御底盘：2025年宣派末期股息每股0.52港元（含特别股息等全年派息率高达57%–91%），提供约7.8%–8.3%的股息率支撑，净资产收益率（ROE）高达38.86%。
  3. 第二增长曲线显效：线上外卖占比提升至25.3%（收入12.04亿元，+66.5%）；东南亚及港澳海外布局全面启动（2025年底已达14家门店，2026年底目标达30+家）。
• 收益来源属性：公司自身 α（供应链提质增效、单店模型压降开店成本、下沉与出海拓店执行力）与 行业 β（消费环境变化下平价休闲餐饮对中高端餐饮的结构性替换）共同驱动。
• 商业模式本质：
  • 突出优势：极致质价比（人均消费约54.6元）、强菜品研发迭代能力（2025年推出562道新菜品）、新国风环境体验及极快的单店损益平衡能力。
  • 竞争压力与颠覆风险：大众中式餐饮进入壁垒较低，行业陷入极致价格战；同业（如太二、小菜园、外婆家等）激烈挤压，若消费者对网红风尚产生审美疲劳，面临客流分流与翻台率下滑压力。
• 关键假设提示：1) 2026年下沉与出海开店计划（净增180-190家）稳步落地且不严重分流老店坪效；2) 整体翻台率能在3.0次/日附近止跌；3) 强劲的经营现金流能维持高比例分红。

8. 反方视角与不买入理由

• 反向拆解多头信仰：
  • 拆解“高增长”迷局：2025年营收24%的增幅高度依赖新增31%的门店硬撑，但餐饮经营收入仅增长14%。增店与增收严重背离，暴露出“增量不增效”的存量衰退危机。
  • 拆解“高股息”诱惑：PE大股东合众集团（Partners Group）在陪跑9年后选择清仓式退出，变现离场。资本的冰冷态度往往预示着品牌顶峰期已过，所谓“超高分红”可能包含上市初期稳定股价的临时举措，不可盲目线性外推。
• 行业/需求的系统性收缩与替代：
  • 平价大众餐饮门槛极低，产品复制难度小。消费者在平价融合菜品类中缺乏黏性与忠诚度，同质化品牌（小菜园、外婆家等）激烈的价格战正持续压榨整个行业的利润率空间。
• 资产/地域集中的单点脆弱性：
  • 极度依赖大型购物中心客流。随着线下购物中心过剩及线上外卖对堂食的持续侵蚀，堂食高翻台率时代已一去不复返。
• 交易结构与真实回报率磨损：
  • 港股中小型餐饮股长期面临流动性匮乏带来的估值折价；南下资金通过港股通持有还需扣除20%红利税，高股息收益被实质性磨损。
• 反方总结（灵魂拷问）：
  如果你决定不买入该标的，你的理由应该是：
  1. 单店造血拐点未现：翻台率持续走低（已降至3.0次/日）且客单价下行，业绩全靠开店规模堆砌。
  2. 主力PE清仓离场：第二大股东合众集团清仓减持，显示知情资本对后续成长天花板的担忧。
  3. 平价赛道极度内卷：大众中式融合菜无实质壁垒，价格战与同业竞争正侵蚀行业长期回报。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）：
  1. 2026年中期业绩披露：验证下沉市场新店坪效及同店翻台率能否在3.0次/日止跌回升。
  2. 东南亚及港澳海外拓店进度：2026年底海外门店能否成功突破30家并保持高利润率。
  3. 高分红持续性兑现：2026年中期及全年派息预案的落地。
• 一句话判断：
  • 当前更接近：具备高股息安全边际但需要观察单店效率拐点的低估资产。
  • 该判断对 “同店翻台率止跌” 及 “下沉/海外新店回报率” 假设最为敏感。