浩森金融科技 (03848.HK) · 投研画像

报告日期：2026年8月5日 (UTC)

财务报告：基于截至2025年12月31日止年度之2025年年度财务报告（于2026年3月披露）及截至2025年6月30日止之2025年中期财务报告。

1. 核心投资逻辑

• 评级：谨慎。公司盈利规模极其微薄（2025年归母净利润仅约557万元人民币），但动态市盈率（TTM）高达280倍以上，且核心业务高度依赖承压的深圳二手房二次抵押贷款，当前估值严重脱离基本面，具备典型的极低流动性与估值泡沫特征。
• 一句话定义：这是一家扎根于深圳、以二手房二次抵押及业主小额贷款为核心收入来源，并兼具港股证券经纪与供应链贸易尝试的微型民间金融服务商。
• 核心看点：
  1. 资产轻型化与业务转移：传统高风险的融资租赁与保理业务正急剧收缩，公司试图将资源重新分配至建材供应链贸易及线上抵押贷款服务。
  2. 派息维持名义回报：在利润维持极低基数的背景下，公司仍建议宣派每股0.03港元的末期股息。
  3. 资本结构频繁调整：2026年7月完成1拆5的股份拆细，同时大幅扩大购股权计划限额，试图提升股份流动性并重新配置股权激励。
• 收益来源属性：高度归因于 行业 β（深圳二手房交易量与价格周期、中小微企业融资需求及宏观信用环境）。公司自身极其缺乏 α（技术壁垒极低，资金成本显著高于主流金融机构，缺乏独占性渠道）。
• 商业模式本质：公司赚取的是次级借款人（无法从银行获得足额贷款的业主及中小企业）的高利差与二手房残值抵押溢价。
  • 相对优势：相比传统国有商业银行，公司审批流程较为灵活，聚焦于银行无法覆盖或已抵押房产的“二次抵押”需求。
  • 竞争压制与颠覆风险：当前正面临巨大的房地产下行压制。随着深圳二手房价格持续回调，二次抵押物的残值安全垫被剧烈挤压，同时商业银行普惠金融贷款利率大幅下探（已降至3%以下），将优质客户吸走，公司被挤压至高违约风险的尾部客群。
• 关键假设提示：深圳二手房价格止跌回稳；二次抵押贷款违约率不出现系统性爆发；建材供应链新业务能产生正向现金流而非新增坏账。

8. 反方视角与不买入理由

• 反向拆解多头信仰：
  • 多头信仰1：“公司建议派发每股0.03港元股息，具备高股息避险属性” -> 无情拆解：2025年归母净利润仅约557万元人民币（约610万港元），而拆细后7.82亿总股本若按0.03港元派息，所需分红资金高达约2,300万港元！分红金额远超当年净利润，属于不可持续的“吃本金式分红”。一旦账面现金耗尽，派息将瞬间中断。
  • 多头信仰2：“市值17亿港元，具备金融科技与供应链转型期权” -> 无情拆解：公司研发投入微乎其微，所谓金融科技本质仍是线下小贷与二次抵押。建材供应链贸易属于无壁垒、高垫资、低毛利的传统红海，根本无法支撑17亿港元的庞大市值。
• 行业/需求的系统性收缩与替代：
  • 深圳二手房价格历经调整，二次抵押贷款（二按）的LTV（贷款价值比）空间被剧烈压缩，残值安全垫极其脆弱。同时，国有大行普惠金融贷款利率降至3%以下，吸走优质客户，公司只能在极高风险的尾部客群中“刀口舐血”。
• 资产集中度与交易结构磨损：
  • 资产极度集中于深圳单一区域，当地房市波动即导致全盘业务受挫。
  • 交易结构极度危险：公司股票日均成交量极低（经常仅数十万港元），2024年4月9日曾发生过单日跌超90%的闪崩惨剧。机构投资者买入后将面临严重“无法退出”与“闪崩踩踏”风险。
• 反方总结（灵魂拷问）：如果你决定不买入浩森金融科技(03848.HK)，你的理由应该是：
  1. 估值离谱泡沫：年利润仅约557万人民币，市盈率高达280倍，市净率2.67倍，严重背离港股同类小贷公司普遍破净（0.3x PB）的行业均值。
  2. 分红不可持续：分红总额大幅超过当年归母净利润，属于消耗账面现金维持的外强中干式派息，随时有清零风险。
  3. 基本面脆弱无壁垒：高度依赖深圳二手房二次抵押，在房地产下行期坏账隐患巨大，新业务供应链贸易无法提供α溢价。
  4. 流动性与闪崩极高风险：庄股与仙股特征明显，历史曾有单日暴跌90%的前科，缺乏机构换手率与流动性安全垫。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）
  • 建材供应链新业务在2026年下半年财报中能否产生实质营收与正向现金流。
  • 2026年中期业绩披露中是否出现应收贷款坏账大幅计提或利润转亏。
  • 1拆5拆细后股份流动性演变及控股股东富登投资的持股质押与变动动态。
• 一句话判断
  • 当前更接近：应当回避的价值陷阱（估值极其高昂、盈利微薄且基本面脆弱的低流动性微型股）。
  • 该判断对“深圳二手房资产质量与公司估值向同业均值（0.3x-0.5x PB）回归”这一假设最为敏感。