重庆银行 (01963.HK) · 投研画像

报告日期：2026年8月3日 (UTC)

财务报告：基于2025年年度报告（2026年3月发布）、2026年一季度报告（2026年4月发布）及2026年半年度业绩快报（2026年7月发布）

1. 核心投资逻辑

• 评级：良好。资产规模成功迈入“万亿俱乐部”，依托成渝双城经济圈区域红利实现营收与归母净利润连续四个季度双位数增长，且负债端成本大幅改善驱动息差逆势回升；但零售资产质量承压与核心一级资本充足率逼近红线对长期质量形成压制。
• 一句话定义：重庆银行是一家深耕川渝地区、以对公政信及基建信贷为核心驱动力的西部首家“A+H”上市城商行，具备强区域属性与周期扩张特征。
• 核心看点：
  1. 业绩高弹性与区域扩表：受益于成渝地区双城经济圈与西部陆海新通道建设，2025年对公贷款大增30.95%，2025年及2026年上半年营收与归母净利润均保持10%以上的连续双位数增长。
  2. 净息差逆势企稳回升：在行业息差普遍下行背景下，2025年净息差升至1.39%（同比+4bp），主要得益于计息负债成本率同比大幅下行40bp。
  3. 可转债转股潜在资本释放：未转股的百亿级“重银转债”若顺利转股，静态测算可提升核心一级资本充足率约1.9个百分点，从而打破资产扩表资本瓶颈。
• 收益来源属性：这笔投资主要赚的是 行业 β（成渝国家战略下区域基建融资需求景气及低利率环境下资产扩张红利） 与 公司自身 α（负债端高成本存款结构精细化管控与区域政信资源垄断）的结合。
• 商业模式本质：
  • 突出优势：拥有重庆市国资（渝富资本、重庆地产、水投集团等）深厚背景支持，政信类与三大基建重大项目获取能力强；本地存款吸纳具备地缘粘性。
  • 竞争压力与颠覆风险：结构失衡明显，极度依赖对公政信（三大基建、租赁商务与建筑业占2025年新增贷款的83%）；零售贷款规模缩头且不良率攀升至3.23%；在地方债务化解大背景下，面临降息置换压缩资产收益率的长期压力。
• 关键假设提示：成渝政信及基建项目信用风险可控；高成本定期存款到期重定价能够维系负债成本优势；重银转债转股有序推进。

8. 反方视角与不买入理由

切换至极度苛刻的做空/排雷视角，当前不买入重庆银行的核心理由如下：

• 反向拆解多头信仰：
  • 拆解“连续双位数高增长与息差回升”：2025–2026年业绩的高光表现高度依赖对公信贷“猛踩油门”（2025年新增信贷83%投向政信与基建）。息差企稳主要靠一次性大幅下调存款付息率（降40bp），这种负债端红利不可持续；而在地方化债大潮下，资产端高收益政信项目势必面临降息置换，未来的实际收益率将显著压低。
  • 拆解“资产突破万亿平台”：急速扩表导致核心一级资本充足率滑落至8.53%。如果未转股的115.6亿元可转债因股价达不到强赎条件而无法转股，公司内源资本难以支撑高增长，届时将面临“缩表”或强行稀释性定增的困境。
• 行业/需求的系统性收缩与替代：
  • 传统基建与政信投资的边际效益递减，重庆本地优质对公信贷资产日趋稀缺；而零售业务极度乏力（2025年零售贷款余额缩头0.94%），缺乏自发的消费与按揭增长引擎。
• 资产/地域集中的单点脆弱性：
  • 业务高度集中于重庆及周边区域（政信及基建占信贷总量56%），与重庆地方财政和城投体系深度绑定。一旦地方财政调控加压或债务处置政策转向，银行缺乏跨区域分散风险的能力。
• 交易结构与真实回报率磨损：
  • 港股通投资者需缴纳20%的红利税，H股约6%的表面股息率扣税后降至4.8%左右；且可转债转股潜在带来约10%-15%的股本稀释（2026上半年EPS增速已落后净利润增速2.7个百分点）。
• 反方总结（灵魂拷问）：如果你决定不买入重庆银行，你的理由应该是：
  1. 增长质量存疑：高度依赖政信基建加杠杆扩表，资产端在化债背景下面临长期的降息重定价压力；
  2. 资本红线悬顶：核心一级资本充足率降至8.53%，极其依赖可转债转股，存在资本压制或股权稀释风险；
  3. 零售资产质量恶化：零售不良率飙升至3.23%，潜在风控风险未完全释放；
  4. 实际每股回报磨损：红利税及股本稀释削弱了高股息与每股收益的含金量。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）：
  1. 重银转债转股进程：若A股股价上涨触发强赎条件，115.6亿元可转债顺利转股将彻底释放资本枷锁。
  2. 存款重定价效应持续：高成本定期存款到期重定价，维系2026下半年净息差稳定。
  3. 成渝重大战略项目落地：西部陆海新通道及“33618”产业项目配套融资持续放量。
• 一句话判断：当前更接近 需要观察的潜力股（对港股高股息防御资金而言具有低估值配置价值，但其对公政信集中度及核心一级资本补充进度最为敏感）。