博骏教育 (01758.HK) · 投研画像

报告日期：2026年8月3日 (UTC)

财务报告：基于博骏教育(01758.HK)截至2026年2月28日止六个月的未经审核简明综合中期业绩报告（“2026/H1”）及截至2025年8月31日止年度的经审核综合年度业绩报告（“FY2025”）。

1. 核心投资逻辑

• 评级：谨慎（基本面极其脆弱，债务压顶且经营失速，存在严重流动性违约风险，仅评价基本面质量，不构成买入建议）。
• 一句话定义：博骏教育是一家深耕四川本地、正处于由传统K-12民办学校向“高中+职业教育”战略转型，但受困于重债务负担与生源收缩的微型民办教育集团。
• 核心看点：
  1. 职教转型资产布局：公司于2023年8月完成对四川文轩职业学院及正卓职业学校的收购，试图构建“高中+职业教育”双轮驱动架构，截至2026年2月28日职业教育在校生达2.78万人。
  2. 专业结构优化调整：旗下院校于2025年后新增人工智能技术应用、智能网联汽车技术等9个紧缺专业，以匹配成渝双城经济圈产业需求。
  3. 微型市值与潜在重组期权：股价已跌至仙股区间（约0.105–0.132港元），市值仅约1.18亿港元，具备极高的困境博弈属性。
• 收益来源属性：非正常β或α收益，当前投资属性高度归属于高风险困境重组/债务博弈。行业β（民办职教补贴退坡）与公司α（经营失血、债务高企）均呈现负向拖累。
• 商业模式本质：重资产、预收学费型教育运营模式。
  • 竞争优势/弱势：优势在于在四川本地拥有24年办学积淀及文轩职业学院的既有规模；劣势在于缺乏跨区域溢价能力，且前期杠杆收购带来沉重的财务利息负担，挤占教学运营开支。
  • 竞争压力：面临公办普通高中持续扩招对中职生源的结构性分流，以及政府生均拨款和财政补贴削减的巨大压力。
• 关键假设提示：
  1. 公司能够在12个月内通过债权展期或资产处置避免短期流动性违约；
  2. 四川本地中高职招生规模不出现持续断崖式下滑。

8. 反方视角与不买入理由

切换至极度苛刻的做空/排雷视角，当前不应买入博骏教育的核心理由如下：

• 反向拆解多头信仰：
  • 拆解“职教转型反转”信仰：多头认为收购文轩职业学院与正卓职业学校打开了国家政策支持的职教风口，但事实是，收购带给公司的是每年超1亿元的巨额财务成本（FY2025财务成本1.15亿元） 和10.20亿元的流动负债净额，转型未成，财务先行崩溃。
  • 拆解“仙股壳资源/超低估值”信仰：股价看似仅0.1元左右，但由于净资产被连续巨亏侵蚀，实际PB仍高高达2.8倍以上，且背负10亿级净流动负债，对潜在重组方而言极度沉重，并非优质“干净壳”。
• 行业/需求的系统性收缩：
  • 宏观层面，人口出生率下降带来的生源压利已传导至中职与高职阶段。同时，地方政府加大公办高中与公办职教投入，民办中职院校在生源质量和学费吸引力上被双重压制。
• 资产/地域集中的单点脆弱性：
  • 100%资产与收入集中于四川省成都市与遂宁市。区域政策微调、财政生均拨款减少或地方招生指标缩减，均无法在其他省份进行风险分散。
• 交易结构与流动性磨损：
  • 作为港股极小市值的仙股（市值仅1.18亿港元），日均成交极度匮乏（换手率经常接近0%），投资者买入后将面临严重的流动性陷阱和巨大的买卖滑点折价。
• 反方总结（灵魂拷问）：
  如果你决定不买入博骏教育，你的理由应该是：
  1. 资产负债表极度脆弱：流动负债净额高达-10.20亿元，资产负债率高达93.18%，随时面临短期债务违约风险。
  2. 高额利息吃掉所有利润：2026/H1单净财务成本即高达5,168万元，在生源下滑的情况下，主业盈利根本无法覆盖利息支出。
  3. 生源与补贴双重失血：2026/H1在校生人数同比下降7.2%，且高职财政补贴与生均拨款被缩减，基本面拐点遥遥无期。
  4. 估值缺乏安全边际：每股净资产已缩水至0.04港元，市净率依然处于2.8倍以上，仙股价格下掩盖的是极高的财务杠杆风险。

9. 总结与结论

• 核心催化剂（6–12个月）：
  1. 债务重组与展期进展：观察公司能否与主要金融机构达成债务展期协议或引入战略投资者解决流动负债净额危机。
  2. 2026/2027学年秋季招生数据：观察遂宁校区及9个新增专业的实际招生录取人数能否止跌回升。
• 一句话判断：
  博骏教育当前属于典型的应当回避的价值陷阱/困境陷阱。该判断对“公司能否在不破产重组的前提下展期短期债务”以及“财务费用能否大幅压降”这两个假设最为敏感。