知行科技 (01274.HK) · 投研画像

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🧭 核心投资逻辑与推演结论

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报告日期：2026年8月2日 (UTC)

财务报告：基于2024年年度报告、2025年年度报告（截至2025年12月31日完整经审计数据）以及2026年上半年业绩预告（截至2026年6月30日止六个月未经审核综合管理账目公告）。

1. 核心投资逻辑

  • 评级：谨慎。公司1H2026营收迎来大幅V型反转，但基本面整体盈利能力依然脆弱（2025年毛利率降至1.52%），高度挤压在上下游巨头之间，且面临核心高管变动 与持续现金消耗风险。
  • 一句话定义：知行科技（01274.HK）是国内第三代Tier 1智能驾驶解决方案提供商，正从早期的Mobileye捆绑模式加速向自研iDC/iFC域控制器及具身智能机器人控制器转型。
  • 核心看点：
    1. 1H2026业绩迎来V型反转：根据公司2026年7月27日披露的最新公告，2026年上半年预期营业收入约7.61亿元人民币（同比增长107.79%），税前亏损约5388万元人民币（同比收窄69.71%），主要由自研iDC域控制器与iFC摄像头交付量大增（+160.36%）驱动。
    2. 客户结构由单点依赖向多元下沉拓展：逐步从过度依赖吉利/极氪单一大客户，转向奇瑞、东风、零跑等车企的规模化量产及海外出口定点。
    3. 第二曲线尝试跨界具身智能：联合地瓜机器人（地平线旗下）推出通用机器人大脑控制器iRC100，平移车规级软硬件能力至机器人领域。
  • 收益来源属性：主要归因于 行业 β（10-20万元主流乘用车L2/L2+智驾下沉红利及奇瑞等客户出口放量）及少量的 公司 α（自研iDC产品对昂贵进口方案的替代）。
  • 商业模式本质：赚取系统集成与软硬件工程交付的加工服务费。
    • 竞争优势：具备车规级高性价比工程化落地与快速交付能力，以及苏州5G智能制造基地（产能350万套）的规模化生产优势。
    • 竞争劣势与颠覆风险：夹在“上游芯片巨头（如Mobileye、地平线、英伟达）”与“下游强权车企（自研全栈/极度压价）”之间，缺乏自研芯片等底层核心硬壁垒，产品议价权极弱，毛利率易受价格战重创。
  • 关键假设提示：1H2026毛利率修复具备可持续性；奇瑞等新客户量产规模持续扩大且未发生严重的履约坏账；现金流能支撑至全面盈利前。
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8. 反方视角与不买入理由

切换至极度苛刻的做空/排雷视角，当前绝对不应该买入该标的的核心理由如下：

  • 反向拆解多头信仰：
    • 多头信仰1：“1H2026营收翻倍，V型反转已经到来。” $\rightarrow$ 无情拆解：反弹建立在2025年极低基数（收入缩水20%）之上。行业增量不增收、增收不增利现象极其严重。毛利率从2023年的接近10%沦落到2025年的1.52%，即使1H2026有所修复，在车企“按周挤压供应商”的残酷环境下，稍有不慎就会重回亏损泥潭。
    • 多头信仰2：“跨界具身智能，打造第二增长曲线。” $\rightarrow$ 无情拆解：具身智能机器人控制器（iRC100）属于极早期的概念性布局，产业化落地变现遥遥无期，根本无法在未来1-2年内弥补智驾域控制器业务的现金流出。
  • 行业/需求的系统性挤压（中间商陷阱）：
    • 公司既无自研SoC芯片的硬核技术，又无整车终端品牌的溢价权。上游芯片吃掉大部分硬件利润，下游车企极力压低BOM成本，知行科技充其量是一个工程整合商，极易被车企内部孵化的Tier 0.5（如吉利旗下的亿咖通）或芯片厂直供模式替代。
  • 核心高管离职带来的工程交付隐患：
    • 总裁蒋京芳女士在2026年6月突然离职并加入合作伙伴智驾新程，这对于极其依赖高管行业资源和工程量产交付能力的Tier 1企业而言，是重大的内部不稳定信号。
  • 交易结构与流动性陷阱：
    • 当前市值已缩至8亿港元附近（临近港股通剔除边缘线），日均成交额经常仅有数十万港元。流动性极差，机构资金进出滑点巨大，且面临港股通20%红利税（若未来有分红）及估值长期折价折算。
  • 反方总结（灵魂拷问）：如果你决定不买入知行科技，你的理由应该是：
    1. “没有芯的中间商”没有议价权：缺乏芯片与核心算法壁垒，毛利率极易受车企价格战侵蚀。
    2. 持续造血能力缺失：经营现金流持续为负（2025年-1.75亿元），依靠频繁配股摊薄股东权益来维持生存。
    3. 关键人风险爆发：掌管量产交付的核心总裁离职，团队稳定性与后续订单执行力面临考验。

9. 总结与结论

  • 核心催化剂（6–12个月）：
    • 2026年8月中旬即将正式刊发的中期业绩报告（验证1H2026毛利率具体修复数值）；
    • 奇瑞、东风等海外出口车型的智驾域控制器大规模批量交付进度；
    • 与智驾新程（neueHCT）基于地平线J6B平台的海外联合项目落地。
  • 一句话判断：需要观察的潜力股（偏低风险承受度者应回避的“价值陷阱”）。
    • 虽然0.8x PB与0.5x PS的估值极度便宜，且1H2026业绩呈现复苏势头，但该判断对**“毛利率能否稳定在10%以上”以及“经营性现金流能否转正”**两个关键假设最为敏感。建议投资者等待2026年中报完整现金流与毛利率数据披露后再作定夺。