国际精密 (00929.HK) · 投研画像

报告日期：2026年9月25日 (UTC)

财务报告：基于国际精密（00929.HK）截至2026年6月30日止六个月之中期报告（2026年中期业绩已于2026年8月27日公布，中期报告于2026年9月24日正式报送）及截至2025年12月31日止年度之2025年年度报告。

1. 核心投资逻辑

• 基本面特征分类：「深度破净防御与新兴赛道转型观察」。核心依据：公司传统汽车与液压高精密零部件基本盘稳固、资产负债率仅约18.5%，市净率（PB）低至约0.29倍，但主营归母净利率常年不足2%，目前正向人形机器人精密传动件与AI液冷零部件转型寻求第二增长极。
• 一句话定义：国际精密（IPE Group）是一家由A股中国宝安（000009.SZ）控股、拥有三十余年微米级超高精密金属零部件切削与集成加工能力的跨国精密制造企业，处于传统精密机加工向AI数据中心液冷及具身智能机器人核心部件延伸的转型验证期。
• 核心看点：
  1. 业绩周期修复与新业务破局：2026年上半年营收恢复至6.27亿港元（同比+28.6%），液冷零部件实现小批量投产，人形机器人精密传动部件（谐波减速器等）已向国内知名具身智能整机厂（如众擎、藦卡等）实现送样与供货；
  2. 极深破净与安全垫：股价处于0.54港元，总市值约5.68亿港元，对应每股净资产约1.8-1.9港元，PB仅约0.29倍；总资产约26.14亿港元，资产负债率仅18.46%，流动资产超14亿港元，具备显著的资产折价安全边际；
  3. 国资控股背景与高管股权绑定：母公司中国宝安（由深圳国资鲲鹏资本作为主要股东支持）持股54.90%，董事会主席曾广胜及核心管理团队持股及期权深度绑定，2026年内已连续两批次落地超1亿份大额购股权激励。
• 价值驱动属性：公司核心价值驱动主要归因于自身 α（微米级精密制造底盘、出海全球化产能布局及向新兴赛道的工程落地能力），同时享受**行业 β（AI算力中心液冷渗透加速、具身智能机器人产业化提速及全球汽车零部件供应链回暖）**的共振红利。
• 商业模式本质：公司赚的是**“高精密机械加工的技术工艺溢价与规模化良率控制差价”**。
  • 竞争优势：拥有全球领先的微米级（公差精度达±0.001mm）CNC车削、磨削及先进热处理全制程能力；经过博世（Bosch）、博格华纳（BorgWarner）、大陆集团（Continental）、丹佛斯（Danfoss）等欧美顶级Tier-1客户长达2-3年的严苛认证壁垒，客户转换成本极高。
  • 竞争压力与颠覆风险：传统燃油车部件面临国内中低端五金机加工厂商激烈的价格挤压；机器人减速器及液冷接头领域处于小批量验证初期，技术路线一旦变更或面临绿的谐波、三花智控等巨头竞争，存在订单不及预期的风险。
• 关键假设提示：
  1. 人形机器人谐波减速器与AI服务器液冷接头业务在未来12-18个月内能够顺利从“送样/小批量”跨越至“批量规模交付”；
  2. 少数股东损益占比较高的问题逐步趋稳或改善，盈利能切实转化为上市公司的归母净利润；
  3. 欧美核心Tier-1汽车与液压客户的基本盘不发生突发性地缘脱钩或采购萎缩。

2. 业务版图与竞争格局

• 营收拆分：
  • 产品结构：公司产品主要涵盖四大板块：
    1. 汽车零部件（营收占比约40%-45%）：包括发动机高压共轨喷油嘴零件、变速箱高精度电磁阀组件、转向及制动系统零件等；
    2. 液压设备零部件（营收占比约35%-40%）：包括高端高压螺纹插装阀、负载敏感比例多路阀核心阀芯、阀套等工程机械与工业液压关键元件；
    3. 电脑硬盘（HDD）及电子零部件（营收占比约10%-15%）：精密轴承、驱动轴等；
    4. 新兴工业机器人及液冷部件（占比低于5%，处于放量前夕）：人形机器人谐波减速器零部件、一体伺服关节、服务器液冷微型快换接头（UQD）等。
       (注：2026年上半年集团实现营业收入6.27亿港元，同比大幅增长28.6%，主要由汽车零部件及液压设备海外需求复苏拉动)。
  • 地区与客户结构：以海外出口为基本盘（欧美客户占比较大），近年来中国大陆内销比重持续上升。前五大客户销售占比长期维持在50%左右，与博格华纳、博世、大陆集团、派克汉尼汾等巨头合作超过十年，下游具备大客户依赖度，但客户资质优良且信用风险极低。
  • 核心利润来源：主要来自高压液压螺纹插装阀核心件及汽车高精密电磁阀构件，综合毛利率稳定在 28.5% 左右。
• 成本拆分：
  • 主要成本项：以高品质特种易切削钢、不锈钢棒材、铜材及特种合金为主（原材料成本约占45%-50%）；其次为进口精密机床折旧、专用刀具切削液耗材（约占20%-25%）和高素质技术工人薪酬（约占20%）。
  • 成本趋势与顺价能力：金属原材料价格走势平稳，但面向海外跨国Tier-1大客户通常存在年度价格递减机制（Yearly Price Down），直接顺价弹性偏弱，利润率维持主要依赖稼动率提升、自动化改造降本及刀具加工节拍优化。
• 护城河分析：
  • 核心竞争力：
    1. 超高精度公差控制：产品精度稳定控制在微米级（±0.001mm），在复杂几何形状内孔加工、微孔深孔加工及超精研磨方面具备工程壁垒；
    2. 特种热处理与表面工艺：拥有自主热处理产线与材料调质经验，显著提升零件耐磨损与耐高压疲劳寿命；
    3. 跨国双基地布局：除内地的广州（大本营）、东莞、常熟、扬州基地外，在泰国拥有成熟生产制造基地，有效规避国际贸易壁垒与关税冲击。
  • 主要竞争对手对比：
    • 汽车/精密五金领域：对标长盈精密、津荣天宇等，国际精密在外向型微孔/电磁阀件上积淀更深，但在消费电子轻量化冲压件规模上不及同行；
    • 液压元件领域：国内对标恒立液压、威博液压，海外对标派克汉尼汾、丹佛斯等；国际精密定位为高端螺纹插装阀与多路阀核心零部件进口替代供应商；
    • 机器人谐波减速器领域：对标绿的谐波、双环传动、中大力德等；国际精密当前处于零部件加工及关键组件总成开发试样阶段，在自研整机品牌与市占率上仍落后于龙头。
• 各业务分部行业天花板：
  • 汽车及工程机械液压：属于成熟存量市场（TAM超千亿美元），全球精密加工分包市场高度分散，公司整体份额不足1%，主要是结构性抢占高端细分份额；
  • 人形机器人减速器/关节件：处于产业化破晓期（长期TAM百亿至千亿级），公司当前市占率极微，属于纯增量博弈；
  • 数据中心AI液冷快速接头及流体件：处于高增长期（年复合增速预计超30%），国内正加速推进国产替代与高可靠性接头验证。

8. 反方视角与核心风险排雷

• 反向拆解核心看多逻辑：
  1. “PB 0.29倍是巨大安全边际”的反向证伪：极低PB往往伴随“价值陷阱（Value Trap）”。在无要约私有化、无大规模股份回购注销的前提下，若ROE长期停留在1%上下，账面高达21亿港元的净资产无法为普通股股东创造现金回报，极度折价的状态可能会持续数年；
  2. “归母利润黑洞”侵蚀价值：2026年上半年总纯利达1,582.8万港元，但归母净利润仅有243.5万港元（少数股东拿走超84%）！这表明上市公司表内的核心优质盈利主体股权未被100%全资控股。如果这一分配结构不改变，集团层面经营业绩的大幅反弹对上市公司股东而言形同虚设；
  3. “具身智能与液冷风口”的实质性壁垒存疑：五金精密机加工本质上仍是“代工”属性。在人形机器人核心部件领域，绿的谐波、双环传动等专业厂商具有先发的技术专利与整机深度绑定优势；国际精密主要作为零部件二次加工或部分送样，目前缺乏排他性护城河。
• 行业/需求的系统性收缩风险：
  • 传统燃油汽车发动机高压喷嘴等零件面临全球新能源电动化浪潮的长期挤压（纯电动车无高压燃油共轨系统），存量燃油车零部件业务面临长周期的自然缩水与利润摊薄压力。
• 筹码结构、交易摩擦与微观流动性硬伤：
  1. 极度流动性枯竭与冲击成本黑洞：从近40个交易日的成交量可见，标的多数交易日成交量仅数万股，日均成交额仅几万至十几万港元，甚至在2026-09-23录得零成交。机构资金即便仅买入数百万元，也会面临巨大的建仓冲击成本与未来“买得进、卖不出”的流动性折价；
  2. 游资脉冲炒作后的筹码套牢：2026年6月由于互动易概念炒作曾将股价推高至1.40港元，短线追高资金在此后三个月的阴跌中悉数被套，上方积压了大量套牢盘，短期缺乏增量资金拉动。
• 反方总结（压力测试排除项）：
  如果该标的基本面假设被证伪，核心触发因素应该是：
  1. 少数股东损益继续吞噬盈利，且研发支出居高不下，导致上市公司归母净利润落入亏损区间；
  2. 人形机器人谐波减速器及液冷接头在经历1-2年送样后未能转化为千万级规模化商业采购订单；
  3. 欧美传统汽车零部件大客户要求进一步降价（年降幅度超预期），导致外销综合毛利率跌破25%；
  4. 港股市场微观流动性进一步萎缩，日均成交金额持续低于10万港元，面临港交所对低流动性小盘股的边缘化风险。

9. 总结与基本面预期差

• 核心催化剂、重大舆情与边际拐点（6–12个月）：
  • 重大舆情与事件：排查近期无重大监管处罚或诉讼纠纷，但母公司中国宝安在资本市场的互动交流口径及对国际精密的资产定位，是驱动该标的市场关注度的核心变量；
  • 核心催化剂：
    1. 具身智能人形机器人核心零部件（众擎机器人等合作客户）实现千台级以上批量商业化定点交付；
    2. AI服务器数据中心液冷快速接头及流体控制元件打入北美或国内算力头部巨头供应链；
    3. 2026年9月新授出的5,000万份购股权方案落地，激发团队在新产品量产爬坡上的执行拐点。
• 一句话定性：
  • 当前基本面特征更接近：【隐含多重脆弱性的承压资产与转型期深折价期权】。
  • 核心定性依据：深厚的微米级精密制造底盘与超低负债率（PB 0.29倍、负债率18.46%）提供了扎实的基础资产安全垫，但归母净利率极其微薄、少数股东损益严重分流以及极度匮乏的二级市场流动性，决定了其短期内仅适合作为依赖新赛道突破验证的深度观察标的。
• 核心市场预期差：
  • 分歧点：市场将其普遍定性为“缺乏增长动能、ROE极低、无流动性的港股边缘传统机加工僵尸股”，认为其液冷和机器人业务属于纯题材炒作，难以形成业绩支撑；
  • 认知差：市场忽视了公司三十年来在微米级公差（±0.001mm）及严苛欧美车规级供应链中所沉淀的工艺底蕴与泰国海外基地优势；在人形机器人与算力液冷对高一致性、精密金属加工要求爆发的当下，国际精密具备极低的工程迁移成本与切入潜力，一旦实现规模化突破，将提供极高弹性的业绩与估值重估乘数。